覃璇 前海开源基金FOF投资部基金经理

　　北京大学工商管理硕士，北京大学计算机学士，证券从业经历11年，2015年加盟前海开源基金，现任FOF投资部基金经理，具有丰富的编程建模，量化投资经验，对大类资产配置的量化模型具有丰富的开发和实战经验。

　　“夕阳无限好，只是近黄昏”，李商隐的诗句反映了人们对于时间和人生的思考。时间无情，我们终将老去，如何实现老有所养，体面地步入老年生活，是每个人都需要思考和重视的问题。

　　近年来，养老目标基金兴起并稳步发展，为个人养老投资提供了更为个性化的专业选择，亦逐步成为养老资金长期保值增值的重要依托。

　　作为一家擅长大类资产配置的财富管理机构，前海开源基金亦布局养老基金产品，本文深度专访前海开源基金FOF基金经理覃璇，了解他的投资方法论，以及专业机构对养老投资的思考。

　　根据经济周期状态

　　选择合适的资产配置比例

　　Q：请谈谈你的教育背景和从业经历？

　　覃璇：我本科毕业于北京大学计算机科学技术系，然后在金融科技机构工作过三年，从事软件工程师的工作，此后我回北京大学继续攻读工商管理硕士。研究生毕业后，我在南方基金从事量化交易员的工作。2015年年底，我加入了前海开源基金，先后任量化投资部研究员，FOF投资部研究员，基金经理的职位。

　　Q：从投资经历来看，你从2020年担任FOF基金经理，近2年的投资工作，是否已初步建立了自己的投资框架？具体如何？

　　覃璇：我于2020年担任前海开源裕源的基金经理，此前，我还于2017年11月起管理了一只专户FOF产品，实际投资经验超过4年。在这些年的投资历程中，我逐步历练自己，形成了自己的投资框架和投资体系，具体来说就是遵循美林时钟的规律，根据经济周期的变化，结合产业发展的长周期规律和短周期波动，选择合适的大类资产配置比例，优选行业景气度高和估值性价比高的行业进行投资。

　　Q：你的投资理念是什么样的？ 是如何形成的？经历了哪些较大的进化？

　　覃璇：我的投资理念是根据经济周期所处的状态，选择合适的资产配置比例，并根据行业的景气度状况和风险收益比，进行适当的行业轮动。

　　在我的投资历程中，我的投资理念也经过了进化和修正，比如在我投资的早期，我不太重视投资标的的估值，片面的认为只要公司足够好，业绩总能不断再创新高，从而公司市值也能不断地突破前高。但在实际的投资过程中，随着宏观货币环境的变化，公司的估值具有典型的“长鞭效应”，在公司基本面变化不大的前提下，公司的估值调整20%，30%都很正常，因此在公司和行业处于估值高位的时候，一是可以更耐心地等待标的进入更好的击球区，二是可以平衡仓位，尝试选择风险收益比更好的标的进行配置。

　　Q：你是否认同“FOF是一种金融产品，也是一种投资理念”的说法？

　　覃璇：选择FOF产品的投资者群体的画像与投资股票型基金的略有不同，他们更偏重长期投资回报，对于风险和波动的接受程度更低。与之相匹配而言，FOF产品应该更注重投资组合的整体稳健性，更加关注组合的短期回撤，这样投资者的持有体验才会得到更大的提升，我认为，这就是FOF稳健投资，分散投资的意义所在。

　　Q：你认为FOF基金经理需要具备怎样的特质（能力圈）？

　　覃璇：FOF基金经理需要具备三层能力：一是资产配置能力，通过观察经济周期所处的状态，根据增长和流动性状况，选择合适的资产配置比例；二是行业轮动的能力，需要根据行业的长期竞争格局和景气度的状况，选择当前性价比最高的行业进行配置；三是基金选择的能力，需要根据基金经理的投资能力和标的与策略的匹配情况，确定合适的标的进行配置。

　　Q：你做投资的理想是什么？

　　覃璇：我做投资的理想是为持有人带来稳定而幸福的持有体验，努力实现财富的保值增值。

　　自上而下为主

　　兼顾资产配置策略与行业轮动策略

　　Q：你投资最多的行业有哪些？

　　覃璇：我投资最多的行业是主要是两类，一是长期ROE比较高的常青赛道，包括消费（主要是食品饮料）、医药和科技三大类。二是短期景气度持续超预期的赛道，比如说最近两年的新能源赛道（新能源车、光伏）。

　　Q：具体到你管理的FOF基金，你做资产配置的框架是怎样的？

　　覃璇：我做资产配置的主要框架是美林时钟，根据美林时钟的运行，把经济状态划分成四个不同的阶段（复苏、过热、滞涨和衰退），根据不同的阶段将资产适配到当前经济周期的状态。

　　美林时钟的应用有一个难点，如何确定当前的经济周期，我们在这里用了两种方法，一是根据当前的经济指标，直接确定当前的经济状态，这种方法的问题是经济指标的发布有时候存在延迟，以及经济指标的数值在经济体量变大后有所衰减。二是我们自研的一种方法，利用无监督机器学习的算法，根据资产价格对资产状态进行自动分类，从资产价格倒退经济周期的状态，通过两个方法相印证的形式，来确定当前的美林时钟状态。

　　此外，最近十年欧美的货币对美林时钟多有扰动，具体体现为量化宽松为市场提供了大量的剩余流动性，权益资产持续上涨，同时，需求从实物商品逐渐过渡到服务类商品，使得在很长一段时间，通胀处于较低水平。这些政策使得市场长期处于复苏状态，偶尔进入一下过热或衰退也很快被货币工具所扭转。也由于货币政策的干预，美林时钟的频率明显加快，美林时钟演进成美林电风扇。这些货币和政策层面的扰动都加剧了资产的轮转，为投资增加了难度。

　　Q：你的选股逻辑和标准有哪些？

　　覃璇：由于FOF的配置偏重于资产配置策略和行业轮动策略，所以我的选股也是自上而下为主，首先确定行业的景气度和估值的匹配程度，在风险收益比较高的行业中优选个股进行投资，选择个股的时候不光看中公司的长期发展前景，也关注公司的短期估值情况，在公司比较贵的情况下，会等待公司进入好的击球区。

　　Q：前海开源基金是一家已权益投资见长的基金公司，公司的特点是否会让你在资产配置过程中，对权益资产的比重放的高一些？

　　覃璇：我管理的基金在合同规定的范围内权益仓位历来比较高，但并不是因为我司是以权益投资为主的基金公司，而是从长期来看，权益类资产的长期收益率在各大类资产中名列前茅，权益资产承受了较高的波动，理应获得较高的风险补偿。

　　下图是我比较认同的一张图，展示了超长期维度视角下，大类资产的回报状况：

（图片来源：wind）

　　总体来看，权益类资产的长期年化收益率高达9.5%，在各大类资产中排名第一，只有在经济周期相对不利于权益资产的衰退和滞涨时期，权益资产的收益率才会出现显著的下行，因此处于长期收益率的角度考虑，我们应该重视权益资产的配置，以期在较长的时间维度里，获取更高的年化收益。

　　Q：在具体投资过程中，如何控制回撤？如何应对投资组合的波动？

　　覃璇：我对于回撤的应对主要是采用两种方式，一是注重逆向投资，控制高估值板块的整体权重。当行业板块处于高估值的时候，天然的波动率会大于低估值时期，因此处于控制整体组合波动率的角度，我们可以系统性的降低高估值板块的权重，从而达到控制回撤的目的。

　　其次我们还根据具体组合的情况，制定了一些特殊的指标来辅助控制组合波动率，包括VAR（在险价值）、PE（ttm）、PE估值分位数等。

　　Q：你的持仓风格？

　　覃璇：基于FOF产品的调仓时间，调仓费用等特点，我的投资是偏长期投资，同时捕捉中等时间维度的行业轮动，在有看好的行业时，持仓会比较集中，换手率也比较低。

　　Q：好公司，低估值，高景气是我们常说的投资老三样，对此您如何评价，在你的研究和投资体系中，他们分别处于什么地位？

　　覃璇：好公司，低估值，高景气是我们投资的老三样，也是投资上的不可能三角。当这三样齐备的时候，那一般也是市场处于极度恐慌的区间，这种交易时长占所有交易日期不会超过5%，如果公司进入了这种击球区，那么我们能做的就是提升认知，鼓足勇气，大力击球。

　　那么当大部分时候，公司处于不完美的击球区时，我们应该如何考虑呢？首先，最重要的因素莫过于好公司，只要选定的公司确属好公司，那么公司的市值大概率会有较大的成长空间，我们进行的是时间换空间的操作。剩下的两个因素的重要性需要根据市场的风险偏好确定，在市场风险偏好高、流动性好的时候，我们选择好公司、高景气两个维度，追求业绩估值的高弹性；在市场偏好低、流动性较差的时候，我们选择好公司、低估值两个维度，追求公司业绩的稳定性和较差市场环境下，低估值个股的防御属性。

　　Q：如果察觉到市场和自己预判的逻辑有趋势上的差异，能否谈谈具体怎么应对呢？

　　覃璇：业内某位知名基金经理说过：“一名出色的投资者，总要在某个阶段，有过一两次对抗整个市场判断的时候”。这也是某一阶段超额收益的来源。

　　那么问题是我们如何确定自己的判断和认知正确的？首先我们需要多角度反复的确认自己的逻辑判断在细节上可验证，同时我们在做出配置之前，需要保证自己独特认知的仓位偏差在自身的投资期限和心里承受能力范围内，这样当市场状况朝不利的方向演进时，我们有足够的时间和强大的心态等待市场的认识发生偏转，从而达到我们预期的投资目标。

　　我国养老目标基金处于早期阶段

　　养老基金属于偏长期的投资机会

　　Q：你管理的养老目标基金的投资策略是怎样的？投资主线是什么？

　　覃璇：我管理的养老目标基金是前海开源康颐平衡养老三年，这是一只目标风险类型的三年持有期产品，本产品的投资目标是将组合波动率控制在10%以内，通过严控组合波动率来给持有人平稳增值的投资体验。

　　投资策略主要是股债平衡策略和行业轮动策略。当前阶段的投资主线包括三点：1、硬核科技，高端制造类基金；2、收益于通胀上行的资源品采掘基金和农业基金；3、高股息的红利类基金。

　　Q：你对我国养老目标基金的发展现状和未来空间，有怎样的看法？

　　覃璇：我国的养老目标基金目前还处于非常早期的阶段，2022年4月，国务院发布了《关于推动个人养老金发展的意见》，要求基于政府引导、市场运作、有序发展的原则推动个人养老金发展，接下来证监会、人社部、财政部、银保监会也将分别出台关于个人养老金的细则。

　　对标美国来看，截止2020年底，美国养老金资产总额已达37.8万亿美元，第一支柱资产总额2.9万亿美元，占比7.7%，规模最小且增速逐年下滑；第二支柱资产总额20.1万亿美元，占比53.3%；第三支柱资产总额14.7万亿美元，占比39.0%。美国2020年GDP为20.89万亿，养老金总额约为1.81倍GDP。假设我国的未来的养老金总额达到1倍GDP，同时第三支柱的占比也为39%，那么按2020年中国GDP为101万亿测算，个人养老金的总规模可达40万亿左右。中国的个人养老金还具有长足的发展空间。

　　Q：对于养老目标基金，具体来说这是一个怎样的投资机会？

　　覃璇：对于养老基金，是一个偏长期的投资机会。我建议当税收递延政策落地之后，风险承受能力匹配的投资者可以每个月优选业绩良好的养老基金，为自己的晚年生活增加一种资金保障措施。

　　未来看好

　　新能源革命为主的赛道

　　Q：对于马上开启的2022年度下半年，对市场整体行情有何判断？

　　覃璇：最差的时刻已经过去，未来半年的经济数据同比和环比都会有所改善，我们判断权益市场将逐步反弹，权益市场总体将呈现震荡向上的走势。

　　Q：4月底市场反弹以来，成长股，特别是新能源行业成为了反弹先锋，如何看待新能源反弹的持续性？对于价值板块有什么看法？

　　覃璇：油价在下半年仍将处于高位，对于传统能源起到替代作用的新能源赛道，包括新能源车和光伏等，景气度将时钟保持在较高的水平，新能源板块的景气度持续性较高，从微观数据来看，新能源车的月度销量，渗透率持续超预期，我们预计在未来的一两个季度，新能源板块仍将大概率是成长股中涨幅靠前的板块。对于价值板块来说，需要根据具体的子板块具体分析。

　　Q：下半年或接下来更长时间，你最看好的投资主线是什么？有哪些值得关注的行业板块？为什么？

　　覃璇：最看好的投资板块还是能源革命为主的赛道，具体来说是电力设备及新能源（中信一级行业）。

　　Q：你认为接下来市场最大的变数，风险是什么？

　　覃璇：市场的最大变数还是在美国的通胀数据，一旦美国的通胀数据持续的超预期，美联储将超预期的缩减资产负债表和提高利率，让资金持续的流出新兴市场，从而给市场流动性带来巨大的冲击。

　　Q：对于投资者购买FOF基金，有什么想说的？

　　覃璇：投资者购买FOF基金，需要了解FOF产品的投资特点，FOF产品是一种高度分散的投资产品，他的收益的进攻性天然的不如股票型基金，但具备收益相对稳健、回撤相对较低等特点，投资者需要自身的资金属性和风险偏好，选择合适自身特点的投资产品。

　　Q：站在当下，有什么想对已经持有你的基金持有人说的话吗？

　　覃璇：感谢持有人对我的支持，我将继续努力，勤勉尽职，力争为投资者带来稳健的投资回报！

　　风险提示：本内容不构成任何投资建议，不作为任何法律文件。基金过往业绩并不预示其未来业绩表现，管理人不保证一定盈利，也不保证最低收益。我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。投资者在进行投资前请仔细阅读《基金合同》、《招募说明书》、《基金产品资料概要》等文件，审慎做出投资决策。市场有风险，投资需谨慎。